جستجوی مقالات فارسی – رابطه بین متغیرهای مدل کنسلیم و نرخ بازدهی سهام در بورس اوراق …

۱-۳-۲ رویکرد تکنیکی
اصطلاح “تحلیل فنی یا تکنیکی ” یک عنوان عمومی برای تکنیک های بیشمار معاملاتی است. تحلیل گران فنی سعی می کنند تا قیمتها را پیش بینی کنند. آنها معتقدند که تغییرات در عرضه و تقاضا می تواند در نمودارهای فعالیتهای بازار شناسایی شوند. تحلیل فنی توسط اشخاص بسیاری مورد مطالعه قرار گرفته تا به شکل اصلی از تحلیل سرمایه گذاری تبدیل شود.
متدولوژی تحلیل تکنیکی بر این فرض استوار است که روند تاریخی قیمتها تمایل به تکرار خودش دارد. اگر یک الگوی معین در گذشته نتایج یکسانی را ارائه نماید. فرد سرمایه گذار می تواند با احتمال زیاد فرض کند که همان نتایج در آینده نیز از الگوی قبلی تبعیت خواهد کرد. مطالعه الگوی گذشته درباره قیمتها و حجم مبادلات به سرمایه گذار اجازه می دهد تا به طور دقیق تعیین کند چه وقت سهام بخصوصی زیر قیمت یا بالای قیمت می باشد. (شارپ، ۱۹۹۱)
تحلیل تکنیکال روش پیش بینی تغییرات قیمت با استفاده از قیمتها ، حجم معاملات و یا قراردادهای آتی خنثی نشده پیشین است ( Pring 2002) . تحلیگیر تکنیکال برجسته، تعریف مشخص تری را ارئه می دهد:
رویکرد تکنیکال به سرمایه گذاری در اصل انعکاسی از ایده ای است به این مضمون که قیمتها دارای روند می باشند و با تغییر نگرش سرمایه گذاران در خصوص نیروهای اقتصادی، پولی ، سیاسی و روانی تعیین می شوند. هنر تحلیل تکنیکال ، به این دلیل که یک فن و هنر است، شناسایی تغییر یک روند است که با استفاده از شواهد، تا معکوس شدن دوباره روند از آن استفاده شده و سود کسب می شود.
واژه تحلیل تکنیکال با توجه به کاربردش در بازار سرمایه به معنای مطالعه رفتار خود بازار در مقابل بررسی محصولاتی که در بازار معامله می گردند می باشد. تحلیل تکنیکال علم ضبط و جمع آوری، معمولاٌ بطور گرافیکی، تاریخچه معاملات (تغییرات قیمت،حجم معاملات، و غیره ) برای سهمی خاص و در نهایت نتیجه گیری از نمای تاریخی سهم در خصوص روندهای احتمالی آتی می باشد.
این رویکرد از اوایل قرن ۲۰ که بتدریج رفتار قیمت سهام و ارزش آن به شکلی علمی تر مورد توجه قرار گرفت، بوجود آمد. در واقع تحلیل تکنیکی با ارائه مقالاتی توسط چارلز داو[۴۶] و ویلیام همیلتون[۴۷] متولد شد. داو بر اساس اطلاعات هر سهم ، نظریه داو را تدوین کرد. بیشتر مطالعات او بر اساس میانگین صنعت داو جونز[۴۸] و به وجود آمدن این شاخص مهم بود. داو متوجه شد که روند بازار صرفاً از سود و زیان و اطلاعات مالی شرکتها تبعیت نمی کند، بلکه عوامل دیگری نیز در این زمینه تاثیر دارد. به نظر داو بازار در عین بی نظمی نظم خاصی دارد. فروض نظریه داو پایه نظری تحلیل تکنیکی را تشکیل می دهد عبارتند از:

  1. تمامی اطلاعات مربوط به عوامل بنیادی در قیمت ها انعکاس پیدا کرده است.
  2. سه نوع روند اصلی، ثانویه(عکس العمل های تصحیح کننده بازار) و روندهای کوچک تغییرات قیمت را هدایت می کنند.
  3. روندهای بازار تکرار می شود، این که چه اتفاقی افتاده (پیشینه قیمت) مهمتر از آن است که چرا این اتفاق افتاده است.

روند اصلی مثبت سه مرحله دارد: مرحله ۱) خرید حرفه ای های بازارهای مالی است که در هنگام پایان یافتن افت و فروش عجولانه عامه سرمایه گذاران صورت می گیرد. در مرحله۲) سایر معامله گران نیز با بازار همراه می شوند که به دنبال سود سرمایه ای هستند و مرحله۳) با پیوستن معامله گران کم تجربه مشخص می شود(کنی، ۱۳۸۳، ۳۹-۳۳). به بیان دیگر تحلیل تکنیکی علم ثبت تاریخچه واقعی معامله شامل تغییرات قیمت، حجم معاملات و پیش بینی روند آتی است. تحلیل گران تکنیکی اعتقاد دارند که قیمتهای عام تقریباً روند گذشته را دنبال می کند. در مواردی که در عرضه و تقاضای سهام تغییراتی ایجاد شود در این صورت می توان از طریق الگوهای تکنیکی[۴۹] به پیش بینی قیمت پرداخت. ابزار کار تحلیل گران تکنیکی نمودار هستند به همین دلیل این گروه را چارتیست[۵۰] می نامند.
ترسیم رفتار قیمت، بررسی و تعمیم نمودارها و مطالعه نوسانات ، شناخت حساسیت های رفتار قیمت و پیش بینی رفتار آینده هدف اصلی این گروه از صاحب نظران می باشد. برای رسم نمودارها به بالاترین قیمت، پایین ترین قیمت، قیمت آخر[۵۱] و تعداد سهام معامله شده در هر روز نیاز است. این نمودارها می تواند بصورت روزانه، ماهانه و یا سالانه تهیه شود(همان منبع، ۴۹). در واقع تحلیل گران تکنیکی بدنبال تغیییرات بلند مدت نیستند و می گویند باید از فرصت های کوتاه مدت حداکثر استفاده را نمود و سود آنرا بدست آورد. این روش در حال حاضر نیز علاقه مندان زیادی در بین تحلیل گران بازار دارد که به علت ضعف استدلال و توجیهات علمی در مجامع دانشگاهی مورد قبول و حمایت نیست(Gencay, 1998, 63-70)..
۱-۱-۳-۲ نتایج تحقیقات در مورد نظریه تحلیل گران تکنیکی
“الکساندر[۵۲]” در سال ۱۹۶۱ اولین کسی بود سودآوری معامله تکنیکی را در سهام آمریکایی بررسی کرد. الکساندر و “لاتر[۵۳]” دریافتند که سودآوری زمانی که هزینه معاملات در نظر گرفته می شود حذف می شود. “فاما و بلوم[۵۴]” در سال ۱۹۶۶ دریافتند که قواعد معامله تکنیکی زمانیکه هزینه معاملات در نظر گرفته شود می تواند در بازار امریکا بطور موفقیت آمیزی بکار برده شوند. “بروک و همکاران[۵۵]” در سال ۱۹۹۲ دو قاعده تکنیکی (Moving Average & Trading Range Break) را با بکارگیری شاخص داو از سال ۱۸۹۷ تا ۱۹۸۶ آزمون کردند. نتیجه این آزمون حمایت از قواعد تکنیکی بود، در این تحقیق هزینه معاملات در نظر گرفته شده است. در سال ۱۹۹۴، “بلوم، ایسلی و اوها” در مورد نقش حجم معامله و استفاده آن در تحلیل تکنیکی مقاله ای منتشر کردند(Blum, et al, 1994). آنها به این نتیجه رسیدند که حجم معاملات نیز مانند قیمت می تواند حاوی اطلاعات خوبی باشد. همچنین آنها چگونگی ارتباط قیمت و حجم را نشان دادند. “چان و بسلمبینک[۵۶]” در یافتند که قواعد تکنیکی بکار رفته توسط “بروک” در سال ۱۹۹۲ در بعضی از کشورهای آسیایی حتی با درنظر گرفتن هزینه های معاملات می تواند سودآور باشد.
“هادسون، دنسی، کیسی” در سال ۱۹۹۶ در مقاله ای به بررسی نتایج تحقیقات بروک بر روی داده های UK برای سالهای ۱۹۳۵-۱۹۹۴ پرداختند.این تحقیق به این سوال که آیا بکارگیری تحلیل تکنیکی می تواند منجر به دستیابی به بازده اضافی شود یا خیر، پاسخ داده است. نتیجه این بود که اگر چه استفاده از این قاعده منجر به ایجاد قدرت پیش بینی در داده هایUK می شود، ولی منجر به دستیابی به بازده بیشتر در مقابل استراتژی خرید و نگهداری نمی شود(Hudson, et al, 1996).
“میلز” در سال ۱۹۹۷ مقاله ای را به چاپ رساند (Mills, 1997). وی قدرت پیش بینی قوانین معامله تکنیکی دوره زمانی۱۹۳۵تا ۱۹۹۴ به صورت تحلیل روزانه شاخص بررسی نمود. FT3 بورس اوراق بهادار لندن در نظر گرفته شد. او با بکارگیری مدلهایAR-ARCH و تکنیک های BOOT STRUP نتیجه گرفت حداقل تا دهه ۱۹۸۰ قواعد تکنیکی در مقایسه با استراتژی های خرید و نگهداری دارای بازده بیشتری بوده است. “جن چای” در سال ۱۹۹۸ به سنجش قدرت سودآوری ناشی از یک استراتژی سرمایه گذاری در برابر استراتژی خرید و نگهداری پرداخت. نتیجه اینکه مدلهای غیر پارامتریک استراتژیهای تکنیکی سود قابل توجهی را در مقابل استراتژی های خرید و نگهداری ایجاد می کنند(Gency, 1998). “ایساکو و هولشتاین[۵۷]” در سال ۱۹۹۸ گزارش کردند که در نظر گرفتن هزینه های معاملات، سود معامله تکنیکی را در بازار سهام سوئیس حذف می کند.
“سولیوان، تمیرمن و وایت” در سال ۱۹۹۹ برای ارزیابی قوانین ساده معامله تکنیکی از متدولوژِی خاصی استفاده نمودند. در این تحقیق برای اولین بار آزمونی جامع از عملکرد کلیه قوانین تکنیکی انجام شده است. این تحقیق با بکارگیری اطلاعات روزانه برای مدت ۱۰۰ سال(۱۸۹۶-۱۹۹۶) انجام شده است(Sullivan, et al, 1999).
در سال ۱۹۹۹ “راتنز و لیل”مقاله ای به چاپ رسید. آنها سود بالقوه ناشی از استفاده از قوانین معامله تکنیکی را در ده بازار[۵۸] آمریکای لاتین و آسیا نشان دادند. تحقیق برای سالهای ۱۹۸۲ تا ۱۹۵۵ انجام گرفت. همچنین آمریکا و ژاپن جهت مقایسه با کشورهای فوق انتخاب شدند. اختلاف متوسط بازده خرید- فروش(بعد از هزینه های معاملات) برای هر قاعده و هر کشور با استراتژی خرید و نگهداری مقایسه شد. به استثنای تایوان، تایلند و مکزیک مدارک محکمی مبنی بر سودآوری در سایر بازارها بدست نیامد. همچنین در ۸۲ کشور از ۱۰۰ کشور مشخص شد که قواعد معامله تکنیکی می تواند جهت تغییرات سری های بازده را پیش بینی نمایند(Ratner & Leal, 1999).
در مقاله ای که توسط “لو، میامی و فرنک” در سال ۲۰۰۰ میلادی به چاپ رسید، یک رویکرد سیستماتیک و اتوماتیک در تشخیص الگوهای تکنیکی پیشنهاد شد. در این تحقیق از رگرسیون غیر پارامتریک کرین[۵۹] برای مقدار زیادی از سهام امریکایی از سال ۱۹۶۲ تا ۱۹۹۶ به منظور ارزیابی اثربخشی تحلیل تکنیکی استفاده شد. نتیجه این تحقیق این است که در طی ۳۱ سال بسیاری ازشاخص های تکنیکی اطلاعات اضافی را آماده کرده و احتمالاً ارزش علمی داشته است. البته این بدان معنی نیست که به کارگیری الگوهای تکنیکی منجر به تحصیل سود اضافی خواهد شد (Lo, et al, 2000).
نتایج حاصله از تحقیقات جدید درباره سودمندی قوانین معاملاتی تکنیکال (۱۹۸۸-۲۰۰۴ ) بداین صورت عنوان می نماید، تعداد مطالعاتی که سودهای معاملاتی تکنیکال را شناسایی کرده اند بسیار بیشتر از تعداد مطالعاتی است که به سودهای منفی رسیده اند. از میان کل ۹۵ تحقیق جدید، ۵۶ تحقیق سودمندی (یا پیش بینی پذیری) استراتژیهای معاملاتی تکنیکال را گزارش داده اند، درحالیکه ۲۰ تحقیق به نتایج منفی رسیده اند. باقیمانده تحقیقات (۱۹ تحقیق) نتایج مختلطی را ارائه می دهند. در هر سه نوع بازار (بازار سهام،‌ بازار مبادله ارز و بازار آتی)، تعداد مطالعات سودمند حداقل دو برابر مطالعات غیرسودمند است. درحالیکه مطالعات جدید مشخص می کنند که استراتژیهای معاملاتی تکنیکال در اواخر دهه ۱۹۸۰ سودهای اقتصادی را در بازار سهام ایالات متحده تولید می کردند، آنها پس از آن نتوانستند این روند را ادامه دهند. چندین تحقیق در بازارهای سهام نوظهور با صرفنظر از دوره های نمونه درنظر گرفته شده به سودهای اقتصادی دست یافتند. در خصوص بازارهای مبادله ارز، این بدیهی است که استراتژیهای معاملاتی تکنیکال طی دو دهه اخیر سودهای اقتصادی تولید می کردند، اگرچه برخی تحقیقات جدید تأکید می کنند که سودهای معاملاتی تکنیکال تا اوایل دهه ۱۹۹۰ کاهش یافته و ناپدید شده است. در خصوص بازارهای آتی، استراتژی معاملاتی تکنیکال به نظر می رسند که بین اوایل دهه ۱۹۷۰ تا اوایل دهه ۱۹۸۰ سودمند باشند. هیچ تحقیقی به صورت جامع سودمندی استراتژیهای معاملاتی تکنیکال در بازارهای آتی را با داده های جدیدتر مورد آزمایش قرار نداده است.
۲-۱-۳-۲ نقدی بر تحلیل تکنیکی
در شرایطی می توان از تحلیل تکنیکی بهره جست که مفروضات آن رعایت شده باشد، در غیر این صورت امکان اشتباه در تحلیل تکنیکی وجود خواهد داشت. همانطور که گفته شد اولین فرض تحلیل تکنیکی این است که قیمت معرف همه اطلاعات است، یعنی فرض این است که بازار کاراست بر اساس این فرضیه تمامی اطلاعات در مورد یک شرکت بلافاصله در قیمت جاری سهام آن شرکت منعکس می شود و در این نوع بازار نمی توان از اطلاعات یا روند گذشته قیمت سهام برای اتنخاب سهمی با نرخ بازار بسیار بالا در آینده استفاده کرد، در واقع در بازار کار اطلاعات نهایی در مورد سهام وجود ندارد.
یک تحلیلگر تکنیکی در ابتدا به این باور رسیده است که هر چیزی که بتواند در قیمت سهام تاثیر بگذارد، اعم از فاکتورهای سیاسی، اقتصادی و غیره در قیمت یک سهم لحاظ شده است، لذا تحلیل قیمت تمام آن چیزی است که چارتیست به آن نیازمند است اما وجود اطلاعات نهایی این باور را شبهه ناک نموده و فرضیه اول را زیر سوال می برد.
دومین فرضیه این بود که تغییرات قیمت کاملاً تصادفی نیست، یعنی تغییرات قیمت سهام بر اثر عرضه و تقاضا ناشی از دلایل بنیادی مثل تعدیل EPS شرکت، طرح ها و برنامه های آتی شرکت، تغییر هیات مدیره و غیره صورت می گیرد. تحلیل گر بنیادی بر این باور است که اگر قیمت به هر دلیل بالا رفت پس باید تقاضا بر عرضه غلبه کرده و علل بنیادی تاثیر خود را گذاشته باشد و چنانچه قیمت سقوط کرد دلایل بنیادی بی اثر شده است، به تعبیر دیگر آنچه جهت عرضه و تقاضا را تغییر می دهد برآیند تغییرات بنیادی و اقتصاد بازار است، اما متاسفانه دیده می شود که گاهی تغییرات قیمت سهام شرکتها نه به صورت حقیقی که به صورت مجازی و بر اثر شایعات یا سفته بازی عده ای از معامله گران صورت می پذیرد که هیچ توجیح بنیادی ندارد. در این صورت علاوه بر نقض فرضیه دوم ، فرضیه سوم نیز خدشه دار می گردد زیرا زمانی فرضیه سوم می تواند ملاک واقع شود که دو فرضیه دیگر رعایت شده باشند، در غیر این صورت چرایی تغییرات قیمت نیز اهمیت پیدا می کند زیرا اگر تغییرات قیمت به صورت مجازی صورت گرفته باشد، اصول تکنیکی رعایت نشده و در نهایت سبب گمراهی و اشتباه تحلیل گر می شود و لذا تحلیل گران به منظور جلوگیری از اشتباه می بایست چرایی تغییر قیمت را نیز بررسی نموده و علاوه بر بررسی قیمتها به بررسی نوع سهام و دلایل تغییرات قیمت نیز بپردازند تا در دام شایعات و سفته بازان و یا افرادی که به اطلاعات نهایی دسترسی دارند، نیفتند(میرز، ۱۳۸۴، ۳۴).
سایر معایبی که در تحلیل تکنیکی وجود دارد در زیر آورده شده استHill, 2006)) :
تمایل تحلیل گر: تحلیل تکنیکال ذهنی بوده و علایق و سلایق شخصی تحلیل گر در آنالیز تاثیرگذار است. در نظر داشتن این مطلب در هنگام آنالیز یک چارت(نمودار) مهم است. اگر تحلیل گر بر روی سهمی خاص تعصب داشته باشد کل تحلیل وی تحت تاثیر این اعمال سلیقه قرار خواهد گرفت. و باید این نکته را در نظر داشت. همچنین چنانچه تحلیل گر نسبت به یک سهم بدبین باشد نتیجه تحلیل احتمالا انتظار روند نزولی برای آن سهم خواهد بود.
امکان تفسیر مختلف: علاوه بر موضوع بالا، باید این واقعیت را پذیرفت که تحلیل تکنیکال را می توان به روشهای مختلف تقسیم نمود. علی رغم اینکه استانداردهایی وجود دارد ولی خیلی وقتها دو تحلیل گر با نگاه به یک نمودار به دو دیدگاه متفاوت و جهت گیری مخالف می رسند. هر دو نیز می توانند دلایل منطقی بیاورند و بر سر تحلیلشان اصرار کنند. دلایل مبنی بر درست بودن تحلیلشان ارائه دهند. در حالیکه این موضوع می تواند نامیدکننده باشد. بنظر می رسد تحلیل تکنیکال تا اندازه ای مثل علم اقتصاد بیشتر شبیه هنر است تا علم. اینکه نیمه پر یا خالی لیوان را ببینیم بستگی به نظر بیننده دارد.
عملکرد دیرهنگام: روش تکنیکال به خاطر عکس العملهای دیرهنگامش معمولا مورد انتقاد قرار می گیرد. وقتی که روند (صعودی یا نزولی) قیمت شناسایی می شود میزان زیادی از تغییرات قیمت اتفاق افتاده است. بعد از این میزان تغییرات زیاد میزان سود به نسبت ریسک خیلی بالا نیست. عملکرد دیرهنگام یکی از انتقاداتی است که به تئوری داو وارد شده است.
معمولا در هر زمان روندهای خوب دیگری هم هستندحتی پس از آنکه یک روند قیمت جدید شناسایی شد، همیشه یک روند قیمت مهم دیگر هم براحتی در دسترسی وجود دارد. کارشناسان معمولا متهم می شوند به اینکه روی خط میانه حرکت می کنند و یک موضع گیری مشخص ندارند. حتی اگر تحلیل گر بر سهمی بسیار مصر باشد، باز هم سهم دیگری که نظرشان را جلب و ارضاء کند، وجود دارد.
۲-۳-۲ رویکرد بنیادی
این رویکرد و مدلهای مورد استفاده در آن از دهه ۱۹۳۰ مطرح بوده، اما عمدتاً بعد از جنگ جهانی دوم در قالب های نظری فراگیر مورد توجه قرار گرفتند. در این گونه مدلها اساساً به ارزش ذاتی[۶۰] سهم توجه می شود. در این رویکرد برای تعیین ارزش ذاتی سهام از روشی تحت عنوان تجزیه و تحلیل بنیادی یا اساسی[۶۱] استفاده می شود. این روش برای اولین بار توسط “بنجامین گراهام[۶۲]” و بعدها توسط “وارن بافت[۶۳]” که هر دو از پیشکسوتان بازار سرمایه ایالت متحده در “وال استریت” بوده اند، تهیه و تدوین شده و با موفقیت بکار گرفته شده است. این روش مورد تایید دانشگاهیان است زیرا بطور علمی و با تکیه بر ابزارهای مختلف علمی از قبیل اقتصاد، آمار ، اطلاعات مالی و سوابق تقسیم سود، سیاست های مدیریت، رشد فروش، توان موسسه در افزایش سودآوری و بسیاری از عوامل دیگر توجه شده، پس ارزش ذاتی بدست آمده را با قیمت جاری سهام مقایسه می کنند و بر این اساس در مورد خرید ، فروش یا نگهداری آن تصمیم گیری می نمایند(رایلی و براون، ۱۳۸۴، ۱۸۷)، لذا محافل آکادمیک معتقدند بنیادگران، اصول صحیح تری را برای تعیین ارزش مد نظر دارند.
همان طور که گفته شد بخش قابل ملاحظه ای از اطلاعات بنیادی بر اطلاعات و آمار، اقتصاد مالی، صنعت و شرکت تمرکز دارد. رویکرد معمول در تحلیل سهام شرکت، در بر گیرنده چهار مرحله اساسی است (کنی، ۱۳۸۳) :

  1. تعیین وضعیت کلی اقتصاد شرکت: وضعیت اقتصاد ملی از آن جهت مطالعه و بررسی می شود که مشخص شود آیا شرایط کلی برای بازار سهام مناسب است یا نه؟ وضعیت تورم چگونه است؟ نرخ های بهره در حال افزایش است یا کاهش؟ آیا مصرف کنندگان کالاها را مصرف می کنند؟ تراز تجاری مطلوب است؟ عرضه پول انبساطی است یا انقباضی؟ اینها تنها بخشی از سوالاتی است که تحلیل گر بنیادی برای تعیین تاثیرات شرایط اقتصادی بر بازار سهام با آنها مواجه است.
  2. تجزیه و تحلیل صنعت: وضعیت صنعت که شرکت در آن قرار دارد، تاثیر قابل توجهی بر نحوه فعالیت شرکت دارد. اگر وضعیت شرکت مطلوب نباشد، بهترین سهام موجود در این صتعت نیز نمی تواند بازده مناسبی داشته باشد.
  3. تجزیه و تحلیل شرکت: بعد از تعیین وضعیت اقتصاد و صنعت، خود شرکت نیز باید تجزیه و تحلیل شود تا از سلامت مالی آن اطمینان حاصل شود.
  4. ارزشیابی نسبت سهام: تحلیل گر بنیادی پس از مطالعه و تعیین شرایط اقتصاد ملی، وضعیت صنعت و در نهایت شرکت به بررسی این موضوع می پردازد که آیا قیمت سهام شرکت به درستی تعیین شده است یا نه؟
  5. برای دانلود متن کامل این فایل به سایت torsa.ir مراجعه نمایید.